Securitización

Por Nuri E. Rodríguez Olivera y Carlos E. López Rodríguez

I. Concepto

La palabra securitie, en el Derecho angloamericano, equivale a lo que el art. 13 de la la Ley n° 18.627/2009, de Mercado de Valores denomina como valor.

Securitizar es convertir algo en un valor o, con otras palabras, es aplicar un procedimiento para que un crédito no endosable, que ordinariamente se transmitiría mediante el complicado contrato de la cesión de créditos, se convierta en un valor fácilmente transmisible (por su mera entrega, como en el caso que sean al portador, o por endoso, en el caso que sean a la orden).

La figura de la securitización se adopta con la Ley 17.202 de 1999 combinada con otra figura: los fondos de inversión

El mecanismo de la securitización, supone que los créditos se transfieren a un fondo de inversión, administrados por una sociedad. Es decir que la sociedad los adquiere para atribuirlos al fondo, como un patrimonio separado. Luego, la sociedad administradora puede emitir valores que representen cuotapartes en el condominio o en  los créditos o mixtos que representen, a la vez, una cuota de los créditos y una cuota parte en la copropiedad del fondo.

A. Finalidad de la securitización

El contrato de cesión, de acuerdo con su régimen general, supone la notificación al deudor cedido. Si ésta no se realiza, la cesión es inoponible al cedido. Además, aunque la notificación se realice, el cedido puede oponerse, con lo cual conserva la posibilidad de presentar contra el cesionario aun las excepciones personales que podría interponer ante el cedente.

De lo que se acaba de exponer surge que los créditos no endosables carecen de la característica fundamental de los valores: la transferibilidad. Los créditos no endosables no son fácilmente transferibles, puesto que requieren la notificación al cedido, que activa el mecanismo de oposición. Los valores, en cambio, pueden ser transferidos por su mera entrega (en el caso que sean al portador) o por endoso (en el caso que sean a al orden).

Por lo tanto, en principio, securitizar es aplicar un procedimiento para que un crédito no endosable, que ordinariamente se transmitiría mediante el complicado contrato de la cesión de crédito, se convierta en un valor fácilmente transmisible, a los que se les llama securities.

Ahora bien ¿por qué alguien querría hacer esto?

Porque ese alguien cuenta en su activo con una cantidad de créditos no endosables a cobrar pero carece de liquidez. Una forma de recuperar liquidez puede ser la transferencia de sus créditos. Siéndole difícil la transferencia de créditos no endosables, parecería de utilidad recurrir a alguna forma de alquimia jurídica para convertirlos en créditos fácilmente transferibles, o sea valores, o sea securities.

B. Caracteres de los securities

Los securities emitidos son valores representativos de una participación en un crédito o en un conjunto de créditos. El tenedor de securities no tiene derecho directo sobre los créditos, sino que tiene derecho a participar en la distribución de los intereses provenientes de esos créditos y en los importes que resulten de su cobro, al vencimiento.

Podrán emitirse al portador, a la orden o nominativos. Podrán ser valores escriturales.

La emisión de securities, puede ser respaldada por un reglamento en que figuran condiciones de la emisión y los derechos que acuerda. Desde luego todo ello, en el marco de los estatutos de las bolsas, en que los valores se oferten.

II. Elementos personales

A. En ese proceso, la primera figura personal es el llamado originador. Se trata de la persona que tiene créditos a cobrar, a mediano o largo plazo pero se encuentra en una situación de iliquidez. Puede recurrir entonces a ceder sus créditos a una sociedad, que le paga por esa cesión. Con ello el acreedor original se beneficia porque logra una situación de liquidez que le permite continuar con sus actividades. Desde luego, es una opción que tiene el acreedor original. Pudo optar por un préstamo bancario pero habrá valorado los intereses y costos que le genera ese préstamo y le puede ser más conveniente desprenderse de sus créditos, obteniendo el importe de su precio.

B. La segunda figura personal es la sociedad que adquiere los créditos para incorporarlos a su patrimonio o para ingresarlos a un fondo de inversión.

Se trata de dos posibilidades:

1. Los créditos pueden ser trasmitidos a una sociedad fiduciaria que se encargará de cobrarlos. Esa sociedad podrá emitir securities, esto es, certificados representativos de esos créditos.

2. Los créditos pueden ser trasmitidos a un fondo de inversión. La sociedad que administra los fondos podrá adquirirlos para incorporarlos al fondo, del cual son condóminos quienes aportaron dinero para constituirlo. La sociedad administradora puede emitir valores que representen cuotapartes en el condominio o en los créditos o mixtos, que representen a la vez una cuota de los créditos y cuota parte en la copropiedad del fondo.

C. La tercera figura personal es la del inversor que adquiere los títulos emitidos, atraído por su rentabilidad y por la seguridad que ofrecen y también como forma para diversificar sus colocaciones.

Desde un punto de vista general, podemos señalar que toda esta operativa tiene ventajas para todas las personas involucradas. Beneficia al originador, proporcionándole una nueva vía de financiación para sus actividades. Beneficia al inversor, porque se le proporciona una nueva opción para sus inversiones. Con ella obtiene un instrumento de menor riesgo, por el respaldo que tiene en una masa de créditos, administrados por la sociedad intermediadora.

Para las sociedades intermediadoras, supone un nuevo negocio. Adquiere créditos pagando por ellos un precio. Luego, los titulariza o securitiza y culmina su operativa, negociando los títulos creados, emitiéndolos o entregándolos a los inversores. En función de su titularización, recupera el dinerario, obteniendo una ganancia por su intermediación. Al recuperar el dinero, puede implementar otras operaciones de préstamo y de crédito. Se trata de una operación que se suma al círculo de los negocios crediticios.

La sociedad que adquiere los créditos actúa como un intermediador entre el originador y el inversor. Queremos señalar que esta operativa puede ser realizada por una entidad de intermediación financiera.

Esta operación, normalmente, recae sobre una masa de créditos a largo plazo, de naturaleza homogénea, generadora de un flujo de fondos predecible. Ejemplos de estas masas de créditos pueden ser las carteras de créditos al consumo - incluso las generadas por tarjetas de crédito - y los créditos vinculados a la financiación de viviendas.

D. Pueden coexistir otras figuras personales. Puede designarse a otra sociedad como administradora de los créditos.

III. Procedimientos de securitización

A. Procedimientos previstos en la Ley de Sociedades Comerciales n° 16.060 de 1989

1. Aporte de los créditos no endosables para la constitución de una sociedad anónima (SA)

Teóricamente, en una de sus formas más simples, la securitización podría funcionar de la manera siguiente. Una persona, titular de una cierta cantidad de créditos no endosables - a quien se llama originador - los aporta para la constitución del capital de una SA. A cambio de su aporte recibe, como es natural, acciones. Las acciones son valores. Si estas son al portador, las podrá transferir por su simple entrega. Eventualmente, las acciones podrían cotizar en Bolsa.

La sociedad tendrá en su patrimonio los créditos aportados. Deberá, entonces, proceder a su cobranza. Del resultado de su cobranza podrán resultar utilidades, que se distribuirán entre los accionistas. 

2. Cesión de los créditos para una emisión de obligaciones negociables

Es posible, también, que la sociedad emita obligaciones negociables, con respaldo en los créditos que se le ceden. En este caso, los inversionistas toman en consideración las cuentas a cobrar, como garantía de su inversión. La sociedad adquirente administra los créditos adquiridos y con lo que recupera ha de pagar a los inversionistas el capital e intereses de los títulos que ha emitido.

De esta manera, la sociedad adquirente cumple una función de intermediación financiera. El originador obtiene recursos por la enajenación de sus créditos. El inversionista hace una colocación de su dinero, en títulos representativos de los créditos cedidos. La sociedad adquirente intermedia entre originador e inversionistas, percibiendo una  ganancia por su intermediación. 

Esta operación, normalmente, recae sobre una masa de créditos a largo plazo, de naturaleza homogénea, generadora de un flujo de fondos predecible. Ejemplos de estas masas de créditos pueden ser las carteras de créditos al consumo - incluso las generadas por tarjetas de crédito - y los créditos vinculados a la financiación de viviendas (Rippe Káiser et al., Instituciones de Derecho Comercial Uruguayo, p. 288).

B. Procedimiento previsto en la Ley 17.202: aporte a un fondo de inversión

La figura de la securitización se adopta con la Ley 17.202 de 1999, pero combinada con otra figura: los fondos de inversión. La Ley 17.202 modifica la Ley 16.774, agregando un título sobre fondos de inversión cerrados de créditos[2].

El fondo se forma con derechos de crédito que tienen como respaldo garantías hipotecarias. Se prevé que la reglamentación admita créditos con otras garantías.

El mecanismo de la securitización, supone que los créditos se transfieren a un fondo de inversión, administrados por una sociedad. Es decir que la sociedad los adquiere para atribuirlos al fondo, como un patrimonio separado. Luego, la sociedad administradora puede emitir valores que representen cuotapartes en el  condominio o en  los créditos o mixtos, que representen, a la vez, una cuota de los créditos y una cuota parte en la copropiedad del fondo.

El art. 33 en el apartado B prevé que “en el contrato de constitución del fondo”, se especifiquen los créditos y garantías que lo integrarán, con el consentimiento del cedido. También, pueden adquirirse créditos a posteriori de la creación del fondo. La Ley establece normas para la cesión, introduciendo modificaciones al régimen del Código Civil (CC).

El art. 33 en el inc. 3 establece:

“Dentro de los quince días de otorgado el contrato la sociedad administradora inscribirá en los registros públicos los bienes y los derechos de garantía de que se trate mediante certificaciones notariales, que contendrán la relación y la individualización precisas de las hipotecas o prendas sin desplazamiento cedidas y de los bienes a que refieran, nombres de los hipotecantes o prendantes, en su caso, y datos de las inscripciones registrales correspondientes.”

El art. 34 dispone:

“Los deudores de los créditos integrados al fondo podrán ser notificados por telegrama colacionado o cualquier otro medio hábil, con la designación de la sociedad administradora del fondo y del cedente, sin requerirse la exhibición del título a que refiere el inciso segundo del artículo 1757 del Código Civil. La fecha de las notificaciones se podrá probar por todos los medios de prueba admitidos por nuestra legislación.

La notificación al cedido no será necesaria cuando el deudor haya renunciado anticipada y expresamente a los derechos que le otorgan los artículos 1758, 1759 y 1760 del Código Civil y los artículos 563, 564 y 565 del Código de Comercio, según corresponda. En estos casos el deudor cedido paga lícitamente si lo hace al cedente y las cesiones de crédito, así como sus garantías, serán oponibles a terceros desde su otorgamiento, pudiéndose probar su fecha por todos los medios de prueba admitidos por nuestra legislación."

Las normas referidas del CC y del Código de Comercio son las que establecen la ineficacia de la cesión, en cuanto al deudor si no se le notifica y la consiente y la posibilidad del deudor de oponerse a la cesión y de oponer al cesionario las excepciones que tuviere contra el cedente. De modo que la Ley admite que el deudor efectúe una renuncia anticipada a esos derechos, en cuyo caso, no es necesario notificarle. El art. 34, inc. 3, establece: 

En los casos en que no exista la renuncia a que refiere el inciso anterior, la cesión de créditos que no se notifique al cedido será oponible a terceros desde su perfeccionamiento con excepción del cedido.

El art. 36 admite que el Banco Hipotecario constituya o integre estos fondos de inversión El art. 37 limita los créditos hipotecarios que pueda ceder a un fondo de inversión: 

“El Banco Hipotecario del Uruguay podrá transferir a los fondos de inversión cerrados regulados en el presente Título, los créditos hipotecarios otorgados y que otorgare únicamente para refacción, compraventa de vivienda usada y aquellos concedidos en moneda extranjera.”

Normas tributarias. La Ley 17.202 exonera esta operación del impuesto a los activos de las empresas bancarias y del impuesto a las comisiones. El art. 43 exonera de impuesto a las trasmisiones patrimoniales existentes o que puedan crearse. Hay previsiones especiales sobre impuesto a las trasmisiones patrimoniales, al patrimonio y sobre el impuesto a las rentas de la industria y comercio (arts. 42 y 44).

 

esquema


[1]  Según la definición del art. 13, los valores son "bienes o derechos transferibles, incorporados o no a un documento, que cumplan con los requisitos que establezcan las normas vigentes. Se incluyen en este concepto las acciones, obligaciones negociables, mercado de futuros, opciones, cuotas de fondos de inversión, títulos valores y, en general, todo derecho de crédito o inversión".

[2] Los artículos que se mencionan en este apartado son los agregados por la Ley 17.202 a la Ley 16.774.

 

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